在短暂一天的反弹后，美股于当地时间3月20日收盘时迎来全线收跌。与此同时，A股和港股3月21日也出现下跌。

但此前一段时期，A股整体出现回暖，恒生科技指数以及离岸中概股收获了一个接一个的“年内新高”。市场里开始讨论“东升西落”的声音越来越多。

那么拉长时间来看，美股如果持续下跌，对A股是一件持续的好事吗？

东升西落？

截至当地时间3月20日收盘，道琼斯指数跌0.03%，报41953.32点；标普500指数跌0.22%，报5662.89点；纳斯达克综合指数跌0.33%，报17691.63点。

同时，投资者似乎正在加速“逃离美股”。的调查显示，全球基金经理在3月7日至13日期间，将其美股持仓规模大减40个百分点，从2月的净超配17%降至净低配23%，削减比例为有史以来最高。

看向另一边，今年以来中国市场表现较好，“创新高”“年内首次”等成为中国市场关键词。

上周，上证指数重返3400点，创年内新高。港股表现也很亮眼。3月18日收盘，恒生指数涨2.46%再创年内新高，收报24740.57点；恒生科技指数大涨近4%，三年多来首次收于6100点上方，年内累计涨幅超36%。当然，市场总在波动，近两天两个指数均有所回调。

外资流入的加速不仅体现在A股，也反映在离岸市场中概股的强势反弹。纳斯达克中国金龙指数在当地时间3月17日飙升超4%，创下2022年2月17日以来收盘新高，虽说近两日有所回调，但市场看好中国资产的信心仍在。

近期A股和港股明显跑赢美股。（图源：海通证券研究所）

在这轮资金转向中，“科技”是双方发展走势图中的重要交汇点，DeepSeek则是绕不开的关键话题。

DeepSeek的横空出世打破了AI算力的规模定律，让市场开始质疑美国科技公司高成本投入模式的必要性，削弱了美国AI优势。华尔街的嗅觉总是最为敏锐，当科技叙事逻辑正在被重塑，资金抱团美股科技巨头的理由也就不再充分。在GTC 2025大会上，尽管推出了新一代Vera Rubin AI超级芯片和Blackwell Ultra芯片，但市场反应并不热烈，截至当天收盘，英伟达股价仍下跌逾3%。也再度大幅下挫，收盘跌逾5%。

新一轮“用脚投票”的资本市场图景正在呈现。《日本经济新闻》在3月15日发表的文章中表示，包括、、小米、、、和等7家中国高科技企业的总市值在2025年显著增长，涨幅成功超越了美国股市中的七大科技巨头。

“东升西落”的叙事似乎愈发清晰。是否真的会这样？如果把时间拉长来看，我们又会看到什么景象？

西落不一定东升

不妨看看过去。

太阳底下没有新鲜事，进入21世纪以来，标普500指数已经出现了8次跌幅超15%的情况。而在这8次中，万得全A指数跌幅均值为25.3%、恒生指数跌幅均值为28.7%。可以发现，在美股大跌时，A股和港股同样是下跌的，并且跌幅和美股相差并不大。

结论似乎出乎意料，但当“意外”发生了近10次，一些客观规律就跃然纸上。

回顾上述美股大跌的背景，可以发现美股走熊背后往往是美国宏观经济和微观盈利双双走向衰退。比如2007年的美国次贷危机、2020年初疫情爆发的冲击；或是2015年、2018年、2022年美联储收缩资产负债表或加息，当美国流动性预期收紧时，也导致当时的美股出现大幅调整。

地球是圆的。尽管近年来贸易保护主义趋势增强，地缘政治紧张局势加剧，给全球一体化带来了新的挑战，但全球一体化的格局并未发生根本变化。而从经济影响力上看，美国仍然占据着核心地位。

首席经济学家荀玉根表示，机构化程度更高、历史波动率更低的美股被普遍认为是相对成熟有效的市场，其走势与美国经济基本面息息相关。而美国经济具备全球重要性，与中国也有很高相关性，其经济衰退和股市动荡将通过国际贸易、金融市场等渠道传导至全球，届时全球经济和股市也会受到负向冲击。因此，历史上美股大跌时，欧美、亚太地区股市也难以独善其身。

美股大跌时，全球各股市指数期间涨跌幅。（图源：海通证券研究所）

再看回本轮的“东升西落”。

摩根士丹利基金认为这波行情有以下几个原因。一是近期美国就业数据、通胀数据均弱于预期，美联储降息预期继续回摆，6月份降息概率显著上升；二是发改委等多部门本周一举办提振消费有关情况发布会，呼和浩特等地生育补贴力度超预期，这激发了市场对内需修复的信心；三是央行召开会议指出择机降息降准的消息对投资者情绪带来提振，因此上周顺周期板块整体上涨。

业内普遍认为，除了上文提到的DeepSeek，最近影响美股走势的原因主要在于特朗普政府政策不确定性较强，以及美债务风险上升等。而A股的积极表现，主要还是和国内基本面及政策预期相关。

所以，不管是从全球经济一体化的历史视角，还是从技术分析的思路来看，西落都不直接导向东升。

东升不必然西落

那么反过来说，东升就会带来西落吗？答案也是否定的。东吴证券全球首席经济学家陈李就在最近的美国湾区调研笔记中写下了一句话，“东升不必然西落”。

正如上文所说，全球一盘棋，不同市场很难在面临主要经济体风险冲击时独善其身，相对应的，在全球化的大背景下，某个市场的发展也一定能够产生联动效应。

就以最近引起行业震动的DeepSeek来说，虽说短期内为英伟达等股票带来了负面冲击，但是正如黄仁勋本人所说，DeepSeek-R1的发布对AI市场是有利的，它不仅不会减少对计算资源的需求，反而会加速AI的采用。因为新的推理方法会让AI“一步步地思考怎样更好地回答问题”，所以它的计算消耗是过去的100倍，而下一代AI会比现在的大模型多几百万倍的计算量。

同时，DeepSeek能够带动AI Agent快速成长，在中国寻找更大的应用场景。而如果AI商业化场景能够在中国落地，一定会带来超大规模的经济价值，那时候的中国市场，一定是全世界科技企业都难以忽视的。在陈李看来，DeepSeek的成功不仅仅是让世界看到中国科技的崛起，还可以促进中美关系，甚至阻挡一下分裂的“去全球化”。

回看历史上的工业革命，更长时间、更大范围的经济繁荣，无一不来自于新技术在全球范围中的扩散。

第二次工业革命通过扩大对外贸易和建立殖民地生产体系，使包括发电机、内燃机等新技术在全球范围内扩散，推动多个新产业的发展，带来了长期的经济繁荣；第三次工业革命则进一步与经济全球化融合，跨国公司和全球贸易促使计算机、互联网等技术迅速传播，为发展中国家提供了发展机遇，共同促进了超过半个世纪的经济增长。